日銀は政策金利を1％に引き上げましたが、海外投資家からは「利上げのペースはいつ加速するのか」「日銀が本格的にブレーキを踏むきっかけとなるのは何なのか」という声が上がっています。私は、より積極的な金融引き締めサイクルを引き起こすのは、円安ではなく、住宅価格や不動産価格の上昇であると考えます。何しろ、日本銀行には「バブル潰し」としての歴史があります。

1989年12月に三重野総裁が就任した際、政策金利である公定歩合を3.75％から4.25％に引き上げました。1989年12月末に約3万9千円でピークを迎えてから丸9ヶ月後、10年物国債利回りは8.3％でピークを記録しました。三重野総裁は、資産デフレに対抗する措置が「不十分かつ遅すぎた」として、しばしば記憶されていますが、彼の最大の功績は、実際に最高の中央銀行家だけが成し遂げられること、すなわち「景気や市場が過熱しすぎたら、中央銀行は金融引き締めをして熱狂を冷ますべき」という行動をとった点にあります。

重要なのは、彼の尊敬する人物であるFRB（米連邦準備制度理事会）のポール・ボルカー議長が、消費者物価のインフレを抑制するためにそうしたことであり、これは中央銀行家にとって極めて正統的な理由だったということです。対照的に、三重野総裁自身がそうした措置を講じたのは、資産インフレを抑制するためでした。これは、ほとんどの英米の専門家にとっては、極めて非正統的な理由であり、あるいは完全に忌避すべき行為とさえ言えるでしょう。

住宅購入の負担能力に関する指標に注目してみましょう。現在、資産価格全般、とりわけ不動産市場における価格上昇は、次世代の「マイホーム所有」という夢を遠ざけてしまっているのでしょうか？エリート層が社会的な調和に執着するきっかけとなる「バブルの危機」は、どれほど近づいているのでしょうか？三重野総裁の演説からヒントを得ると、日本のトップ企業に新卒採用された社員は、現在、東京の一般的な70平方メートルのマンションを、自身の年収の23年分で購入できます。これは、1990年のバブル最盛期に必要な金額と、基本的にほぼ同じです。1980年代のバブル以前には、5～7年程度でした……。

現在は23年かかり、三重野総裁がバブルへの攻撃を始めた当時とほぼ同じ状況です。もちろん、現実の世界では、住宅の購入可能性は住宅ローンのコストによっても左右されます。この点に関しては、購入可能性の指標は若干改善されていますが、それほど大きな改善ではありません。同じ典型的な70平方メートルの東京のマンションを、15年ローンで、一般的な80％の融資比率（LTV）で購入する場合、現在の初期年収の47％を費やすことになります。確かに、1990年のバブル最盛期に必要とされた160％（！）よりははるかに低い数値ですが、5年前のわずか20％程度からは依然として上昇しています。実際、現在の所得の47％が住宅ローンの返済に充てられている状況は、1987年と全く同じ水準です……当時も、5年前の水準からほぼ2倍に上昇していたのです。

多くの予測者は、不動産価格の上昇によって引き起こされた住宅ローン資金調達のコスト悪化が、日銀が慎重な姿勢をとる理由の一つであると主張しようとします。これは、エリート層の優先順位に対する、潜在的に危険な誤解です。

私の見解では、次世代が「夢の家」を買えないと不満を漏らし、社会の調和が脅かされれば、彼らは躊躇なく「過熱しすぎたら、中央銀行は金融引き締め」を行うでしょう。しかし、2026年の国家的優先事項は、1989年当時とは大きく異なっています。確かに、植田総裁は三重野氏とは異なります。さらに重要なのは、1980年代後半、バブルが社会的調和に及ぼした悪影響に対する日本のエリート層の怒りは、非常に広範かつ根深いものであったということです。現在はそうではないため、日銀に対しより積極的な行動を求める圧力は存在しません。

具体的には、三重野氏の就任の1年前となる1988年6月、リクルート事件が発覚しました。スタートアップ界の神童であり、当時の「新しい日本」を象徴する「Move Fast and Break Things（迅速に行動し、既成概念を打ち破れ）」の顔として知られていた、人材サービス大手リクルートの創業者・江副浩正氏は、自身の不動産子会社であるリクルートコスモスのIPO前の株式を、76人の有力政治家に大幅な割引価格で提供していたのです。1989年5月までに、当時の宮沢喜一大蔵大臣、竹下登首相、そしてその内閣は不名誉な辞任を余儀なくされました。

今日、エリート層の最優先課題は、地政学的ショックや信頼できない可能性のある同盟国に対する、国家安全保障、主権、そして回復力の強化を図るため、国内資源を動員することにあります。これはインフレ下で最も効果的に達成されます。レバレッジを効かせる者、リスクを冒す者、そして建設者たちにとって自由な資本が確保され、インフレは税収を押し上げるため国庫にとっても有益だからです。誤解のないように申し上げますが、インフレは今や日本の国益にかなうものです。中国にデフレをさせつつ、日本はインフレを進めましょう。

重要な点として、エリート層は、公共部門の規制・監督改革と民間部門のガバナンス改革の両方が、貪欲さやバブルの過熱によるリスクを大幅に低減したと確信しています。「リクルート事件」のようなスキャンダルは起こりそうにありません。

とはいえ、言説の変化には注意が必要です。私の見解では、日本は円安を防ぐために金利を引き上げることは決してないでしょう。しかし、高市首相が、若い世代がマイホーム購入という夢を実現できるよう政策を転換する際には、金利を引き上げるでしょう。今はその時期ではありませんが、そう遠くない将来にその時は訪れるでしょう。

一方、植田日銀総裁は引き続き段階的に利上げを進めていくでしょう。彼の現在の目標は、任期満了前に「中立」な政策金利を見極めることです。適度なインフレはあっても、後任者が破裂させざるを得なくなるようなバブルは許されません。清潔なロッカールームと清潔なスタジアム……。

※本コラムは英語で作成された内容を機械翻訳を用いて日本語に翻訳しています。